Analisando a redução do guidance da Cyrela (CYRE3), o Barclays Capital classificou o fato como um fator específico da empresa, em vez de ser uma tendência para o setor imobiliário como um todo. O corte “foi largamente motivado por custos em excesso que não foram previstos, concentrados em projetos cuja construção era terceirizada, e esses excessos só se tornaram claros para a Cyrela quando os projetos de 2007/2008 foram chegando ao fim”, revela Guilherme Vilazante, em relatório.
No entanto, a falta de aviso não é uma desculpa válida para a empresa, ressalta o Barclays, já que as concorrentes Rossi Residencial (RSID3) e Gafisa (GFSA3) passaram pelo mesmo processo de ajuste em 2008 e 2009. Deste modo, as ações da Cyrela eram negociadas com um prêmio sobre seus pares, já que apontava margens mais altas e estáveis. Agora, pela demora em identificar e reconhecer os excessos, o ajuste se tornou mais concentrado e mais dramático, aponta.
A Rossi Residencial passou pela mesma situação em 2008, quando apenas um projeto pressionou as margens do primeiro semestre, enquanto a Gafisa também apresentou uma performance significativamente pior que a de seus pares desde 2008, com cortes em margens da mesma natureza da Cyrela, ressalta o relatório. No entanto, como o processo de revisão dessas empresas foi mais preciso e frequente, os efeitos foram menos intensos.
Quando a Cyrela anunciou a revisão do orçamento no segundo trimestre de 2010, os analistas do Barclays entraram em contato com todas as empresas do setor que são analisadas, e foi concluído que não há custos excessivos não reconhecidos para nenhuma empresa de modo a desviar a margem do Ebitda de seu guidance, indica o relatório. “O surpreendente corte de cinco pontos percentuais no guidance das margens do Ebitda para 2011 é o outro lado da moeda, em alguns trimestres, de projetos que levemente inflaram as margens da empresa desde 2008”, destaca o analista, que alerta para o fato de que a alta rentabilidade da companhia no passado foi provavelmente motivada por orçamentos inexatos, e não por conta das operações da empresa.
Por fim, apesar de analisar positivamente o anúncio de revisão do guidance, os analistas ressaltaram que a companhia deveria ter sido mais transparente com os investidores, indicando o tamanho do excesso comparado ao orçamento original e avisando aos investidores qual será o impacto nas margens. Além disso, os analistas sentiram falta de declaração de dividendos para os acionistas, já que a empresa acumula uma quantidade desnecessária de recebíveis. Ademais, um programa de recompra de ações seria bem recebido pelo mercado, aponta.
No entanto, apesar da decepção, a correção foi excessiva, dizem. “Atualmente, o valuation mal reflete os recebíveis líquidos da companhia”, escreve Vilazante. Aliado a isso, os erros que impactaram no passado da empresa são agora danosos ao crescimento, e não devem ser repetidos no futuro, o que leva os analistas a projetarem uma rentabilidade após o pagamento do custo de capital para os novos projetos convergindo para 15%, conforme os seus pares.
Assim, a revisão do guidance “provavelmente pressionará os resultados por diversos trimestres, e o mercado mal conseguirá separar o legado dos negócios em andamento, perpetuando o passado através do múltiplo P/E [preço sobre lucro líquido, na sigla em inglês], que poderá continuar pressionando a performance das ações em 2011”, alerta.
